Analýza pohybu v tržně konzistentní implicitní hodnotě Tomáš Havel Duben 2009 Praha

Obsah Tržně konzistentní implicitní hodnota (MCEV) Analýza pohybu pro MCEV Investiční životní pojištění a analýza zisku Aplikace analýzy pohybu pro MCEV na příkladu IŽP strana 2

Tržně konzistentní implicitní hodnota (MCEV) Dokumenty o implicitní hodnotě zveřejňuje CFO Forum Pravidla pro výpočet uveřejněna na internetu MCEV dokumenty zveřejněny v červnu 2008 MCEV Principles - 17 obecných pravidel (definice, předpoklady, …) MCEV Basis for Conclusions - rozšiřující materiál k MCEV Principles - obsahuje podrobnější popis, vysvětlení obecných pravidel strana 3

Tržně konzistentní implicitní hodnota (MCEV) MCEV = NW + VIF = FS + RC + PVFP + FC + CNHR + TVOG FS - volný kapitál, RC - požadovaný kapitál PVFP - současná hodnota budoucích peněžních toků FC - frikční náklady CNHR - cena nezajistitelných rizik TVOG - časová hodnota opcí a garancí NW - vlastní kapitál VIF - hodnota kmene strana 4

Tržně konzistentní implicitní hodnota (MCEV) Frikční náklady - daň a náklady související s aktivy kryjící kapitálový požadavek - vychází z výpočtu ceny kapitálu v EEV Cena nezajistitelných rizik - odráží cenu rizik, která nejsou zahrnuta v jiných složkách - nezávislost na frikčních nákladech - možné podskupiny (např. finanční, reziduální rizika atd.) - výpočet na základě ceny odpovídajícího rizikového kapitálu strana 5

Analýza pohybu Analýza pohybu je nejdůležitější část výpočtu implicitní hodnoty Popsáno principem 17 v MCEV Principles Nový obchod a očekávaný dopad existujícího obchodu Rozdíl mezi skutečným a očekávaným vývojem (experience variance) Úprava předpokladů použitých v modelu (assumption changes) Změny v modelu (model changes) Nejdůležitější výstup: Operating MCEV earnings - odráží změnu v MCEV způsobenou vývojem, který je pod kontrolou společnosti - nový obchod, úmrtnost, storna, náklady, … strana 6

Analýza pohybu strana 7

Analýza pohybu Opening & closing adjustments - například kapitálová injekce - je možné další dělení (např. Capital flows, Acquired business, …) - neobsahuje změny v modelu New business value - nejlépe „point of sale“ předpoklady - prakticky těžko uskutečnitelné - ekonomické předpoklady např. na čtvrtletní bázi - neekonomické předpoklady platné ke konci období strana 8

Analýza pohybu Expected existing business contribution - rozdělení na část „risk-free“ a „excess of risk-free“ - „excess of risk-free“ zohledňuje očekávání managementu - „real world“ investiční výnos Transfers from VIF and RC to FS - transfery mezi složkami MCEV Experience variances, assumption changes - standardní výpočet (model vs. skutečnost, porovnání předpokladů) - předpoklady, které jsou pod kontrolou společnosti strana 9

Analýza pohybu Other operating variance - obsahuje změny v modelu Economic variances - standardní výpočet - není třeba separátně analyzovat „experience“ a „assumption change“ - dělení na podložky (např. risk-free, dluhopisy, akcie, …) Other non operating variance - například regulatorní změny strana 10

Změna položek během období Změna základních položek během 1 období: PVFPt+1 = PVFPt + PVFPt * RFRt - Profitt NWt+1 = NWt * (1 + RFRt) + CFt Podobně i další položky: FCt+1 = FCt * (1 + RFRt) - RCCostt CNHRt+1 = CNHRt * (1 + RFRt) - NHRt strana 11

Změna MCEV Dále budu uvažovat pouze PVFP a NW PVFPt+1EB - PVFPtEB = PVFPtEB * (1 + RFRt) - ProfittEB - PVFPtEB = PVFPtEB * RFRt - ProfittEB PVFPt+1NB = PVFPtNB * (1 + RFRt) - ProfittNB NWt+1 - NWt = NWt * RFRt + CFt Celková změna MCEV při CFt = ProfittEB + ProfittNB MCEVt+1 - MCEVt = = PVFPtEB * RFRt + NWt * RFRt + PVFPtNB * (1 + RFRt) strana 12

New business value PVFPtNB * (1 + RFRt) = PVFPt+1NB + ProfittNB Většinou platí PVFPt+1NB > 0 (dopad na VIF) ProfittNB < 0 (new business strain) Zároveň dochází ke zvýšení požadovaného kapitálu ReqCaptNB PVFPtNB * (1 + RFRt) = = PVFPt+1NB + (ProfittNB - ReqCaptNB) + ReqCaptNB strana 13

Expected existing business contribution PVFPtEB * RFRt + NWt * RFRt = = PVFPt+1EB - PVFPtEB + ProfittEB + FSt * RFRt + RCt * RFRt Většinou platí PVFPt+1EB < PVFPtEB (dopad na VIF negativní) ProfittEB > 0 (existing business profits) Zároveň dochází ke změně požadovaného kapitálu ReqCaptEB = (PVFPt+1EB - PVFPtEB) + (ProfittEB - ReqCaptEB + FSt * RFRt) + + (RCt * RFRt - ReqCaptEB) strana 14

Experience variances, assumption changes Rozdíl mezi skutečným a očekávaným ziskem: CFt - Profitt Rozdíl mezi skutečným a očekávaným požadovaným kapitálem: RCt+1ExpVar Rozdíl mezi skutečným a očekávaným VIFem: PVFPt+1ExpVar - počítán jako rozdíl mezi očekávaným ztraceným VIFem a skutečně ztraceným VIFem - porovnávání projekcí s/bez úmrtnosti, storen Změny předpokladů se počítají stejným způsobem (porovnávání projekcí s novými/starými předpoklady) Stejné vzorce se odvodí i pro FC, CNHR strana 15

Analýza pohybu strana 16

Výstupy z analýzy pohybu Výsledky analýzy pohybu se využívají v dalších výpočtech Nejdůležitější ukazatel je Operating MCEV earnings ROCE, ROMCEV - návratnost kapitálu Analýza zisku, analýza vlastního kapitálu Porovnání MCEV earnings a IFRS profit IDR - vyjádření MCEV pomocí jedné diskontní sazby - použití „real world assumptions“ - možné dělení na složky (risk-free, marže za finanční riziko, …) Analýza sensitivit strana 17

Výstupy z analýzy pohybu PVNBP - současná hodnota budoucího pojistného pro nový obchod New business margins - vyjádření na PVNBP bázi (NB value / PVNBP) - ukazatel profitability produktů IRR - použití „real world assumptions“ Payback period - návratnost prvotní investice v letech Vývoj VIFu – rozdělení VIFu do budoucích časových period strana 18

Analýza pohybu při tvorbě obchodního plánu Výpočet analýzy pohybu se používá i při tvorbě obchodního plánu Obchodní plán vzniká na základě odhadu budoucího nového obchodu Projekce vychází z existující obchodu Do projekcí pak vstupuje odhadovaná velikost nového obchodu Při analýze pohybu se neobjevují experience variances Plán se hodnotí i podle základních ukazatelů analýzy MCEV strana 19

Analýza zisku strana 20

Analýza volného kapitálu strana 21

Přestávka strana 22

Investiční životní pojištění Pojištění pro případ smrti nebo dožití Investiční riziko nese pojistník (volí a mění investiční strategii) Investice do podílových jednotek (podílový fond) Pojistné plnění při dožití – hodnota podílového fondu Pojistné plnění při smrti – max (pojistná částka, hodnota podílového fondu) Běžné, jednorázové pojistné Možnost sjednání různých připojištění Vysoká flexibilita (přerušení placení, dodatečné pojistné, částečné výběry z podílového fondu, změny pojistných částek, …) strana 23

Příklad IŽP - typické rysy Běžně placené pojištění s nenulovým krytím pro případ smrti Alokace pojistného po snížení o vstupní poplatky Rozdíl mezi prodejní a nákupní cenou podílových jednotek (B/O spread) Investiční výnos po zohlednění manažerských poplatků Rizikové pojistné hrazeno z podílového fondu (přirozené pojistné) Administrativní poplatky hrazeny z podílového fondu Stornopoplatky při předčasném ukončení (jen v několika prvních letech) Pojistná částka pevná po celou pojistnou dobu strana 24

Model zisku pro IŽP Pojistné Pt , investiční výnos It Pojistná plnění Bt , náklady Et , provize Ct Změna rezervy IŽP Vt+1 - Vt Daň Tt Zisk CFt = Pt + It - Bt - Ct - Et - (Vt+1 - Vt) - Tt Další finanční toky: zajištění, ostatní rezervy, … strana 25

Složky zisku Jednotlivé finanční toky můžeme rozdělit: Pojistné Pt = PtUL + IFt PtUL – alokace do podílového fondu IFt – vstupní poplatek (inkasní, alokační, B/O spread) Investiční výnos It = ItUL + MFt ItUL – výnos připsaný pojistníkům (změna cen jednotek) MFt – poplatek za správu aktiv (manažerský) strana 26

Složky zisku Pojistná plnění Bt = BtUL + ABt BtUL – plnění z podílového fondu ABt – dodatečné pojistné plnění (riziková částka) Provize Ct = ICt + RCt (počáteční, následná) ICt - hrazena celá ihned nebo rozložena do několika prvních let Náklady Et = IEt + REt (počáteční, následné) REt - možné rozdělit na investiční, administrativní, … strana 27

Složky zisku Změna rezervy IŽP Vt+1 = Vt + PtUL + ItUL - BtUL - PFt - RPt PFt – administrativní poplatek RPt – rizikový poplatek Výše uvedené vzorce aplikuji do výpočtu zisku strana 28

Model zisku pro IŽP Základní vzorec pro výpočet zisku CFt = Pt + It - Bt - Ct - Et - (Vt+1 - Vt) - Tt Po dosazení rozložených peněžních toků CFt = PtUL + IFt + ItUL + MFt - BtUL - ABt - ICt - RCt - IEt - REt - - (PtUL + ItUL - BtUL - PFt - RPt) - Tt Jednoduché vyjádření zisku CFt = IFt + MFt + PFt + RPt - ABt - ICt - RCt - IEt - REt - Tt Zisk = Vstupní poplatky + Následné poplatky - Riz. částka poj. plnění - Náklady - Provize - Daň strana 29

Rozklad zisku Výsledek z úmrtnosti: RPt - ABt(D) = MMt Výsledek ze storen: - ABt(S) Výsledek z investic: MFt - REt(INV) = IMt Výsledek z nákladů: IFt + PFt - IEt - REt(ADM) - ICt - RCt = EMt Výsledek z daní: -Tt strana 30

Vývoj zisku - IŽP s vyšším krytím strana 31

Vývoj zisku - IŽP s vyšším krytím strana 32

Vývoj zisku - IŽP s nižším krytím strana 33

Analýza pohybu MCEV pro IŽP Nový obchod má negativní dopad na NW (výrazný NB strain) VIF položky se počítají standardním způsobem (porovnávání projekcí) Variance z úmrtnosti a storen je nejdůležitější část při analýze změny VIFu U NW převažuje variance z úmrtnosti, nákladů Operating assumption changes mají obvykle dopad jen na VIF Dopad economic variances na VIF - změna risk-free sazeb, variance v investičním výnosu Dopad economic variances na NW - variance v investičním výnosu strana 34

Analýza zisku - připomenutí strana 35

Analýza zisku ULOP = Očekávané zisky z NB, EB, vlastního kapitálu + Variance ve zkušenosti + Změny v předpokladech ULOP nezahrnuje dopady změn v ekonomickém prostředí, další neekonomické položky mimo kontrolu společnosti (regulatorní změny) Ekonomické položky rozdělím podle dopadu mezi technické rezervy a vlastní kapitál Technické rezervy jsou obecně ovlivněny dopady ekonomické variance i změnou ekonomických předpokladů Vlastní kapitál je obecně ovlivněn pouze dopady ekonomické variance strana 36

Analýza zisku pro IŽP Zisk před ekonomickými položkami je počítán na základě očekávaných ekonomických předpokladů Změny předpokladů se obecně v zisku neprojeví (pouze například při dopadu na dodatečné rezervy) Ekonomický dopad na technické rezervy se obecně v zisku projeví pouze prostřednictvím jiné výše strhávaných poplatků Následující analýza zisku může být použita jako základ v IFRS analýze zisku, v porovnávání MCEV a IFRS výsledků strana 37

Analýza zisku pro IŽP strana 38

Literatura MCEV principles: www.cfoforum.nl Aviva hospodářské výsledky: www.aviva.com strana 39