Nekonvenční měnová politika: stylizovaná fakta Tomáš Holub 1 VS ČSE 26. listopadu 2015

Obsah prezentace Kurzový závazek ČNB a jeho výsledky Nekonvenční měnová politika ve světě – stylizovaná fakta 2

Vývoj devizového kurzu Po vyhlášení kurzového závazku kurz rychle dosáhl hodnoty 27 CZK/EUR a od té doby se stále udržuje nad touto hladinou. Počáteční intervence ČNB probíhaly jen několik dní po vyhlášení závazku. Vývoj letos v létě pak vedl k automatickým intervencím, a to od 17. července do září celkově v objemu cca 7 mld. EUR. To bylo vyvoláno velmi pozitivním vývojem české ekonomiky v letošním roce a zároveň k tomu přispěly i nadále velmi uvolněné měnové podmínky v eurozóně. 3 Kurz CZK/EUR a kurzový závazek ČNB

4 Celkové měnové podmínky Kurzový závazek a nízké úrokové sazby vedou k výraznému uvolnění domácích měnových podmínek v obou jejich složkách (což odpovídá logice režimu cílování inflace: při hrozbě podstřelení cíle je třeba MP uvolnit a vice versa). Měnová politika tak podporuje růst domácí poptávky, čímž významně přispěla k překonání recese. Ekonomika se zdola přiblížila svému potenciálu. Inflace je díky tomu výše než při pasivní měnové politice. Index reálných měnových podmínek

Česká ekonomika v číslech: 2015 vs Klíčové ukazatele se vyvíjejí podstatně lépe než před listopadem Růst spotřebitelských a výrobních cen zůstává nízký kvůli poklesu světových cen energetických a zemědělských komodit.

Hodnocení dopadů na růst „podle palce“ Difference HDP-0,5 %2,0 %2,5 p.b. HPH-0,5 %2,7 %3,2 p.b. Příspěvky jednotlivých faktorů ke změně dynamiky HDP (HDP) Fiskální impulz -0,95 p.b.0,34 p.b. 1,3 p.b. Růst v eurozóně 0,6 p.b.1,1 p.b. 0,5 p.b. Oslabení koruny (+ sentiment)0,7 p.b. (1,4 p.b.) Zdroj: ČNB, ČSÚ 6 Vývoj HDP mezi lety 2013 a 2014 se zlepšil o 2,5 p.b., přičemž vývoj v eurozóně a domácí fiskální politice vysvětluje jen asi 1,8 p.b. Na měnovou politiku tak zbývá cca 0,7 p.b. Měřeno hrubou přidanou hodnotou, jejíž vývoj nebyl zkreslen změnami nepřímých daní, zlepšení dynamiky dosáhlo dokonce 3,2 p.b. a příspěvek uvolnění měnové politiky až 1,4 p.b.

Hodnocení optikou modelové simulace 7 Bez přijetí kurzového závazku by inflace byla výrazně záporná a růst ekonomiky zřetelně pomalejší (kvantifikace pro rok 2014 dobře odpovídá výše uvedenému výpočtu „podle palce“).

Hodnocení VAR modelem 8 Pramen: Timko (2015) „The Effects of Foreign Exchange Interventions in a Small Open Economy: The Case of the Czech Republic in a World Context.“ Tato diplomová práce z IES FSV UK nalézá významné dopady oslabení kurzu z hlediska odvrácení deflace, ale jen krátkodobé efekty na růst HDP na přelomu let 2013 a 2014.

Obsah prezentace Kurzový závazek ČNB a jeho výsledky Nekonvenční měnová politika ve světě – stylizovaná fakta 9

UMP ve světě – stylizovaná fakta (i) Prakticky všechny centrální banky, které narazily na ZLB, použily nějaké UMP nástroje (pasivní MP téměř nikdo neriskoval). Země, které použily UMP dříve a razantněji, vykázaly rychlejší a hladší oživení svých ekonomik (jde o kauzální či náhodný vztah?). Dle empirických studií jsou UMP nástroje efektivní. Nejsou ale vnímány jako dokonalý substitut konvenčních nástrojů (je to jejich inherentní vlastnost, nebo odraz mentálních bariér?). UMP vyvolaly silnou kritiku: nejprve v tom smyslu, že povedou k vysoké inflaci či dokonce hyperinflaci; aktuálně spíše ve směru rizik pro finanční stabilitu. Možnost zvýšení inflačních cílů kvůli prevenci vzniku ZLB situací a nutnosti použití UMP se zatím setkává s vlažným přijetím ze strany centrálních bank. Kritici UMP jí obvykle rovněž nejsou nadšeni. 10

Přehled použitých UMP nástrojů 11 Přehled použitých nástrojů Bank Fed BoE ECB SNB Vládní dluhopisy Pokryté dluhopisy Jiná soukro- má aktiva Forward guidance FX operace/ kurz Záporné sazby ČNB Další země Japonsko, Švédsko Izrael Dánsko, Švédsko Všechny významné centrální banka se snaží o svou verzi „whatever it takes“.

Rychlost překonání krize 12 Dae Woong Kang, Nick Ligthart, and Ashoka Mody (2015; Princeton): „In contrast (to Fed), the ECB started building its shelter only after the storm had started. Markets interpreted even the simulative ECB actions either as “too little, too late” or as signs of bad news.“

Efektivita UMP nástrojů 13 Efekty QE byly dle většiny studií zřetelně kladné na růst i inflaci, a to v USA i UK (na vyhodnocení v případě eurozóny je ještě brzy, program APP započal až v letošním roce). Řada studií i tvůrců měnové politiky přitom připouští velký význam kurzového kanálu transmise. Přehled empirických výsledků studií vyhodnocujících dopady UMP Pramen:

UMP ve světě – stylizovaná fakta (ii) Prakticky všechny centrální banky, které narazily na ZLB, použily nějaké UMP nástroje (pasivní MP téměř nikdo neriskoval). Země, které použily UMP dříve a razantněji, vykázaly rychlejší a hladší oživení svých ekonomik (jde o kauzální či náhodný vztah?). Dle empirických studií jsou UMP nástroje efektivní. Nejsou ale vnímány jako dokonalý substitut konvenčních nástrojů (je to jejich inherentní vlastnost, nebo odraz mentálních bariér?). UMP vyvolaly silnou kritiku: nejprve v tom smyslu, že povedou k vysoké inflaci či dokonce hyperinflaci; aktuálně spíše ve směru rizik pro finanční stabilitu. Možnost zvýšení inflačních cílů kvůli prevenci vzniku ZLB situací a nutnosti použití UMP se zatím setkává s vlažným přijetím ze strany centrálních bank. Kritici UMP jí obvykle rovněž nejsou nadšeni. 14

Děkuji za pozornost 15 Tomáš Holub